外延式并购「失灵」，医疗器械「一哥」市值缩水

在国内医疗器械行业中，迈瑞医疗是绝 对的“一哥”。

长期稳步增长的业绩，是迈瑞医疗最宽的护城河。财报显示，2016年至2023年，迈瑞医疗的营收和净利润都保持着“双位数”增长，表现最 好的2020年，营收和净利润增速分别达27%和42.24%。

然而，随着周期的调整加上行业的不景气，近两年，迈瑞医疗业绩增速肉眼可见的放缓。

财报显示，2024年，迈瑞医疗实现营收和净利润367.3亿元和116.7亿元，营收和净利润增速分别为5.14%和0.74%，这是上市以来业绩增速最 低的一年。今年一季度，迈瑞医疗的营收和净利润增速分别为-12.12%和-16.81%，这是其上市七年首次一季度负增长。

受业绩拖累，迈瑞医疗的股价也是萎靡不振。从年线来看，迈瑞医疗的股价已经“五连阴”，截至最新收盘，迈瑞医疗总市值为2728亿元。虽然近期股价有所回升，但和最高点480.52元/股相比，迈瑞医疗股价已经腰斩，市值则缩水超过2900亿元。

“周期”之困

实际上，迈瑞医疗如今的困境，早在2021年时就已经注定。

过去，迈瑞医疗的业绩之所以能稳步增长，除了自身持续高研发投入筑起了较深的护城河之外，时代红利也是重要原因。

在2020年之前，医疗器械行业一直是政策支持的重点行业。

据媒体统计，自2009年以来针对医疗器械行业出台过不少的支持政策。然而，2021年针对医疗器械行业推行的带量式采购，让迈瑞医疗所处的行业发生了翻天覆地的变化。

带量采购推行之初，迈瑞医疗的态度还比较乐观，在2022年8月29日发布的调研中，面对核心产品化学发光检测项目被“砍半价”的情况，迈瑞医疗却仍乐观表示:“自去年11月份安徽省执行部分化学发光试剂集采至二季度末，公司的化学发光业务无论是仪器装机还是试剂上量均已在安徽省实现了突飞猛进的成绩。其中仪器新增装机近120台，据公司统计，占全省新增装机的比重约为三分之一，并且成功进入了近30家三甲医院，大幅缩短了仪器入院的时间”。

不过，虽然带量采购在短期内确实能够带来“量”的增长，但对于“价”的影响其实更大。

从最近的数据来看。在2024年11月，厦门卫健委针对全市12家医院的24台超声采购进行了招投标，首轮只有4台超声中标，皆为迈瑞医疗的产品，总中标金额79.2万元，相比于预算金额393万元，降幅达79.8%；而在今年1月，江西省医保局正式公布糖代谢等生化类检测试剂省际联盟集中带量采购中选结果，共有154家企业的2314个规格中选，产品价格平均降幅70%。多家外企报价均低于1毛钱，罗氏、迈瑞等产品以0.07元/人份的价格中选。

另外，今年年初山东省立医院进行的一次大规模监护仪集采中，迈瑞ePM 12C系列中标价仅为每台1万元左右，较2024年平均中标价格下跌超七成。

总结来说，带量采购对于产品价格的影响相当巨大。目前，“新周期”下的迈瑞医疗盈利能力也明显下降。从具体产品来看，迈瑞医疗的核心产品为体外诊断类产品、生命信息与支持类产品和医学影像类产品，2024年的毛利率分别为62.01%、62.55%和66.85%，而在2023年体外诊断类产品、生命信息与支持类产品和医学影像类产品的毛利率分别为64.3%、66.78%和69.1%。

外延式并购“失灵”

在产品不断被“砍价”的情况下，迈瑞医疗想要通过现有业务驱动业绩增长变得十分困难。

还好，迈瑞医疗一直是“双腿走路”。

除了自身固有业务之外，迈瑞医疗还会进行外延式并购。据媒体统计，2008年迈瑞收购了全球最老牌的监护品牌Datascope，一跃成为全球监护领域第三大制造商；此后公司又陆续并购了深科医疗、苏州惠生、Zonare、Ulco等多家海内外一流企业。

而在最近两年，由于现有业务受阻，迈瑞医疗也再度开始外延并购。例如在2023年时，迈瑞医疗以1.15亿欧元收购德国IVD公司DiaSys的75%股权，DiaSys深耕行业超过30余年，在全球建立了完整的供应链体系，在欧洲、亚太、拉美地区均有生产基地；还有去年四月份，迈瑞医疗用66.5亿元自有资金，完成对科创板上市公司惠泰医疗的控制权收购，此次收购是科创板首例“A收A”，惠泰医疗主要从事心脏电生理和介入医疗器械的研发、生产与销售。

不过，虽然也有进行外延式并购，但从业绩来看，这几次的外延式并购对于业绩的驱动并不明显。

至于为什么会出现这种情况，很重要的原因在于随着迈瑞医疗体量的不断膨胀，其想要找到可以驱动业绩增长的并购对象不多了。例如，迈瑞医疗在早期曾以2.09亿美元的价格收购美国老牌医械公司Datascope的监护仪业务，这一次并购让迈瑞医疗一举跃升为全球监护仪第三大品牌。而后来的多次并购，则让迈瑞医疗丰富生命信息与支持、体外诊断、医学影像三大领域产品与布局，并切入骨科植入物、内窥镜等领域，令其成长为医疗器械“一哥”。

但是，由于自身体量已经非常庞大，现在并购带来的效果自然十分有限，而且迈瑞医疗对于热门赛道的布局已经十分完善，现在进入的都是“硬骨头”，例如收购德惠泰医疗进军心血管行业，虽然这是一个规模十分庞大的市场，但该市场中国外厂商占据了85%以上的市场份额，竞争压力巨大。

另外，现在外延式并购不但不能推动迈瑞医疗的业绩继续增长，并购带来的商誉还让其风险越来越大。财报显示，一季度迈瑞医疗的商誉值高达112.2亿元，而在2023年一季度时，迈瑞医疗的商誉值为44.17亿元，不过两年时间，迈瑞医疗的商誉值就翻了2倍多，一旦收购标的经营不及预期，很容易出现商誉减值。

综合而言，迈瑞医疗目前面临外延式并购已经开始逐渐“失效”，面对越来越大的商誉问题，迈瑞医疗需要加速走出谷底。当然从远期来看，医疗器械赛道仍然是一个朝阳赛道，只要迈瑞医疗能够在底部夯实基础，那么未来就一定能重拾往日的荣光。

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